1月6日，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、萬科獨(dú)立董事華生在北京接受新京報記者采訪。新京報記者 侯少卿 攝
1月15日晚間，萬科發(fā)布公告，申請萬科A股繼續(xù)停牌，并預(yù)計在3月18日前披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案或報告書?！叭f寶之爭”仍將繼續(xù)。
從2011年起擔(dān)任萬科獨(dú)立董事的著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生，近日接受了新京報記者的專訪，這也是他第一次通過媒體就“萬寶之爭”表態(tài)。由于萬科尚未召開董事會會議，華生表示是以經(jīng)濟(jì)學(xué)家的身份接受采訪。
華生認(rèn)為，“萬寶之爭”的核心在于寶能是否要收購和控制萬科，但寶能至今并未披露其真實意圖，這增加了市場的不確定性和猜測。此次萬科面臨的危機(jī)首先來自萬科管理層自身的懈怠與失誤。寶能如以收購控制萬科為目的，兩強(qiáng)相爭必有一傷，甚至兩敗俱傷或多敗俱傷。最好的結(jié)果，是各方把趨勢和風(fēng)險看清楚，在規(guī)則的范圍內(nèi)做互利的妥協(xié)。
談萬寶之爭焦點(diǎn)
寶能的真實意圖是關(guān)鍵
新京報：萬寶之爭的焦點(diǎn)是萬科管理層與寶能的較量，他們之間的矛盾點(diǎn)在哪？
華生：寶能和萬科一樣，也是做房地產(chǎn)的企業(yè)，但客觀說，過去聽說過這個企業(yè)的人恐怕不多。并購重組是推動資本市場前進(jìn)、增加市場活力的重要杠桿。但好的資本市場是優(yōu)勝劣汰，強(qiáng)大的行業(yè)龍頭兼并弱勢企業(yè)。行業(yè)中的落后者收購重組龍頭標(biāo)桿企業(yè)，很難是資本市場良性運(yùn)作的方向。
其實作為財務(wù)投資者，寶能與萬科并無利害沖突，還可以交流互補(bǔ)。但若寶能要收購、控制萬科，就會跟萬科特別是現(xiàn)管理層的利益與訴求產(chǎn)生絕對的對立。因為寶能的文化確實是家族企業(yè)，老板一統(tǒng)天下、說一不二、親力親為，而萬科管理層特別是王石認(rèn)為，自己幾十年把萬科做成一流的規(guī)范企業(yè)，向來以老大自居，根本無法接受被人收購去為二三流的地產(chǎn)企業(yè)打工。一山肯定不容二虎。從這個意義上，我們也能理解王石開始就跟寶能老板談崩的原因。
新京報：可以理解為，您認(rèn)為寶能的戰(zhàn)略意圖相當(dāng)關(guān)鍵？
華生：寶能多次舉牌，現(xiàn)已穩(wěn)居第一大股東。我覺得這時候信息披露是非常重要的，到目前為止寶能沒有披露，也沒有被要求披露，這是不應(yīng)該的。
如果寶能是以全面控制萬科成為實際控制人為目的的，那很多投資人就可以不賣出股票，等待寶能收購、股價繼續(xù)上漲。而如果寶能作為財務(wù)投資者可以與萬科妥協(xié)，那投資策略又完全不同了。因此，信息披露是證券市場的生命線。
新京報：在萬寶之爭中，寶能運(yùn)用了許多資本手段舉牌萬科，您怎么看待寶能所面臨的風(fēng)險？
華生：當(dāng)然也有很多風(fēng)險。因為歷史一再證明用高杠桿買股票風(fēng)險從來就很大，更不用說還要長期持有做大股東。另外用保險資金來配合實際控制人，把保險機(jī)構(gòu)作為融資平臺，保監(jiān)會已經(jīng)提出公開批評，是否要改正，這也有政策風(fēng)險。
寶能借那么多錢、花那么大代價收購控制萬科，到底圖什么？光靠股權(quán)分紅連融資成本都不夠，更不必說后來的高價搶購了。但如果是看中萬科手上的幾百億現(xiàn)金和利用重組萬科的優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)資源，這就有個同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易和上市公司利益可能受大股東侵害問題，這里面也涉及大量政策風(fēng)險。
談萬科管理層
被敲門與懈怠、失誤分不開
新京報：有聲音認(rèn)為，萬寶之爭中萬科管理層也有不可推卸的責(zé)任，您怎么看？
華生：應(yīng)該說這一次萬科出現(xiàn)被敲門的情況，職業(yè)經(jīng)理人起主導(dǎo)作用的治理結(jié)構(gòu)受到了巨大的挑戰(zhàn)，跟管理層的懈怠、失誤是分不開的。所謂蒼蠅不叮無縫的蛋。
新京報：萬科管理層的懈怠是怎么表現(xiàn)出來的？
華生：就是有些自滿自得，一說就是我們是最好的團(tuán)隊，萬科是最標(biāo)桿的，這些話別人可以講，自己是不能講的。當(dāng)企業(yè)存在很大風(fēng)險和隱患的時候，你還高枕無憂、輕松瀟灑，那這之前你肯定是失察，是懈怠，是麻痹大意，是自滿自得。而且你有那么好的企業(yè)和資源，卻沒有將其潛力都挖掘出來，所以萬科的市值才會被低估，成為人家的目標(biāo)。如果萬科是高估的，幾十倍市盈率，寶能還會敲門嗎？
新京報：具體的失誤又有哪些？
華生：萬科管理層對萬科法人治理結(jié)構(gòu)所面臨種種問題的防范，應(yīng)當(dāng)說是非常差的。在股權(quán)結(jié)構(gòu)上，早該想到要引進(jìn)一些互補(bǔ)性的機(jī)構(gòu)投資者。如果里面有兩三家像華潤這樣的大股東，還有人來敲門嗎？
另外公司的章程雖然有統(tǒng)一規(guī)范的要求，但也給了企業(yè)有一定自主決策空間。比如許多公司防止董事在任期間被舉牌者更換，將罷免董事列為重大事項，需要經(jīng)過股東會2/3通過。萬科卻沒有。反過來，定向增發(fā)是由自己主導(dǎo)的，萬科卻列為重大事項，要2/3通過。正是由于自己這個章程的規(guī)定，萬科這次想借重組增發(fā)擺脫危機(jī)，在股東大會通過的難度就倍增。人家修長城，是把敵人堵在外面，萬科卻是搞個繩子，把自己的手腳給捆住了。
萬科章程里對控股股東的規(guī)定也很奇怪。股份超過30%為本公司控股股東，可以提名一半的董事。這個規(guī)定其他上市公司都沒有。我猜想萬科當(dāng)年制定這條的時候，是怕別人惡意收購，覺得只有過30%觸發(fā)全面要約收購，才能當(dāng)控股股東，因為當(dāng)年有一個30%會觸發(fā)要約收購的法規(guī)。
后來證監(jiān)會收購管理辦法修改后超過30%不用要約收購，部分要約就可以，甚至進(jìn)行爬行收購還可以豁免所有要約義務(wù)。法規(guī)改了，你也得改啊，因為你的老防線已經(jīng)成了馬其諾防線，不管用了。但是萬科的章程卻沒有做相應(yīng)修改。本來在寶能開始舉牌的長時間內(nèi)，也是來得及修改的。這樣一錯再錯，現(xiàn)在自然被動了。
談其他“入局者”
安邦增持萬科是精明之舉
新京報：萬寶之爭最先顯現(xiàn)的結(jié)果就是華潤“下位”，華潤對萬科有何意義？
華生：華潤以國企身份長期作為萬科第一大股東，保證了公司治理結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性，實際上起了定海神針的作用。萬科能夠成為行業(yè)龍頭，治理結(jié)構(gòu)規(guī)范，透明度較高，華潤起了巨大作用。
新京報：但這次華潤基本上沒有出手，類似旁觀者，華潤是不是應(yīng)該出手保住萬科？
華生：對華潤來說，這個時候出手就要高價增持，未必符合它的股東利益。甚至可能說萬科股價漲到一定程度的時候，華潤賣股走人，更符合股東的利益。現(xiàn)在中央要求以管資本為主的方式來管理國有資產(chǎn)，應(yīng)該是以股東資本最大化為目標(biāo)，不是以控制某一個具體企業(yè)為目標(biāo)。
新京報：王石好像還在尋求一些其他的股東的支持，不斷拜訪基金，你怎么看？
華生：現(xiàn)在做這件事情，我認(rèn)為是逆水行舟，很難。中小股東更是這樣，誰能讓眼下股價漲就支持誰。我覺得可能最好的結(jié)果，是包括相關(guān)的各個市場主體包括監(jiān)管者，預(yù)先都把可能的趨勢和蘊(yùn)含的風(fēng)險看清楚，推動當(dāng)事人在規(guī)則的范圍內(nèi)做互利的妥協(xié)。
新京報：還有一個讓大家比較意外的角色就是安邦，它突然殺進(jìn)，又表態(tài)跟萬科站在一起。怎么看安邦的行為？
華生：在萬寶之爭中，安邦的行為很好理解。安邦是個經(jīng)營活躍的保險企業(yè)，它買了那么多藍(lán)籌股其中有萬科，這很正常。當(dāng)看到寶能大幅增持以后，它也適當(dāng)?shù)脑龀至恕耐顿Y上，也是個精明之舉：已經(jīng)看到寶能什么意圖了，有錢為什么不賺？而且增加了安邦的發(fā)言權(quán)，成為一個重要的力量。
安邦跟萬科沒有本質(zhì)上的矛盾。我從不認(rèn)為，它會跟寶能捆在一起。
談保險資金舉牌
險資舉牌對資本是“大好事”
新京報：在萬寶之爭前后，險資舉牌也是市場關(guān)注的焦點(diǎn)，怎么看險資舉牌？
華生：舉牌就意味著要中長期持股。我覺得這是大好事，還應(yīng)該多舉。這才能改變我們過去的機(jī)構(gòu)投資人從不舉牌，只是個追漲殺跌的大散戶的狀況。將來不單是保險公司，養(yǎng)老基金、公募基金以及各種投資基金，都應(yīng)該逐步成為穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)投資人，這樣才能在上市公司治理結(jié)構(gòu)當(dāng)中發(fā)揮積極的作用，才能形成現(xiàn)代企業(yè)結(jié)構(gòu)。
新京報：那么寶能旗下的險資舉牌要怎么看待？
華生：有兩點(diǎn)要看到。一，寶能旗下前海買萬科，跟一般的保險舉牌不一樣。對于一家保險公司買進(jìn)上市公司股份，法規(guī)是有限制的。過去保監(jiān)會規(guī)定不超過5%，后來放松到10%，總體是說法律要求保險公司不是集中投資，而要分散風(fēng)險。資本市場也是希望保險機(jī)構(gòu)作為理財?shù)奈腥?，作為一個穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)投資者，去挖掘上市公司的投資價值，幫助投保人價值增值，而不是越俎代庖，自己操盤控制各行各業(yè)的上市公司去干實業(yè)。
二，保險公司跟實際控制人聯(lián)手利用保險資金，幫助它的大股東去控制上市公司，我認(rèn)為是不能鼓勵和應(yīng)該限制的。保險公司變成大股東的融資平臺，就給保險資金帶來了一個額外的風(fēng)險，偏離了保險資金的使用方向。
談萬寶之爭走向
收購題材完結(jié)，萬科股價勢必回落
新京報：萬寶之爭的走向會是什么情況？
華生：從目前來看，在監(jiān)管層保持中立的情況下，寶能占股比例這么高，再借點(diǎn)錢，可以利用萬科章程的缺陷來控制萬科。
如果寶能以控制萬科為前提，那么萬科無論拿出什么樣的重組方案都會被寶能反對，其通過的可能性很小。原因很簡單，一，寶能現(xiàn)在已經(jīng)占有近25%的股份了，萬科難以再爭取三分之二多數(shù)支持。二，萬科這么大體量的地產(chǎn)公司，很難拿出任何使股價在高位繼續(xù)上漲的方案，這樣中小股東在利益上更易趨于寶能。三，公布重組方案后要復(fù)牌，復(fù)牌到表決需要一段時間，這個時間段除了寶能系，其他人很少會高價追入，故萬科方案要獲得2/3的支持就更難了。
新京報：寶能若收購成功，中小股東的命運(yùn)會如何？
華生：如果寶能收購成功，在這個過程中炒作并成功出逃的中小股東會賺錢，但對收購成功之日起的萬科全部中小股東，很難是好消息。因為收購題材完結(jié)，股價勢必從高位大幅回落。而且寶能控盤后隨著萬科現(xiàn)經(jīng)營層的股權(quán)難免變現(xiàn)退出，許多原先欣賞萬科透明治理結(jié)構(gòu)的機(jī)構(gòu)投資者退出，以及華潤在萬科變?yōu)榧易蹇毓善髽I(yè)后不能不做的重新布局考量，客觀說預(yù)后難以樂觀。
談萬科反擊空間
萬科還有不少牌可以打
新京報：如您所說，萬科管理層錯失了許多機(jī)會，目前已經(jīng)很被動。這是否意味著接下來的主動權(quán)已經(jīng)完全在寶能手中？
華生：前期寶能計劃周密，利用萬科的失誤和章程漏洞包括利用監(jiān)管規(guī)則打擦邊球，占據(jù)了可進(jìn)可退的主動局面。但寶能也累積了一定的融資風(fēng)險和政策風(fēng)險。萬科如果吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，也不是已彈盡糧絕。
萬科現(xiàn)在一個可行的做法是修改公司章程，將控股股東定義為履行了全面要約收購的舉牌者。增加這一條就保護(hù)了在寶能收購成功時所有其他股東有高價賣出的權(quán)利，因而容易爭取各類法人和機(jī)構(gòu)投資者以及中小股東的支持。
在萬科停牌期間寶能又沒法增持股份，同時修改章程H股股東也會參加投票并一般會支持修改，這樣通過勝算更高。這樣修改章程后，寶能即便收購萬科30%的股權(quán)，仍不能控制董事會，收購的意義就會大減。
其次，保監(jiān)會已對保險公司成為大股東或?qū)嶋H控制人的融資平臺提出批評，萬科可以經(jīng)董事會批準(zhǔn)，向保監(jiān)會提出申訴，要求前海人壽限期糾正其錯誤做法，并在糾正賣出股票前限制其投票權(quán)。
最后，如果寶能萬一成功否決了萬科章程修改議案，試圖增持萬科股份至30%以上成為控股股東，萬科可經(jīng)董事會決議，向證監(jiān)會提出申訴，要求審查寶能的收購人資格。因為寶能雖然目前還不屬于證監(jiān)會收購管理辦法中“負(fù)有較大債務(wù)，到期未清償”的不合格收購人，但確實債務(wù)巨大、杠桿率高有潛在清償風(fēng)險，且有利用保險資金作為融資平臺的涉嫌違規(guī)行為。
同時萬科還可聯(lián)合華潤等減持受限的機(jī)構(gòu)投資人及董監(jiān)高申請證監(jiān)會不豁免寶能的要約收購義務(wù)。鑒于寶能收購萬科后會帶來同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易等一系列不利因素和不確定環(huán)境，可以申請要求寶能收購30%時額外履行全面要約收購義務(wù)，以保護(hù)廣大中小投資者有高位賣出的選擇，包括特許萬科被限售的大股東和董監(jiān)高有賣出回避風(fēng)險的權(quán)利。因為在目前證監(jiān)會對大股東和董監(jiān)高的減持限制下，這些相關(guān)股東喪失了在面臨敵意收購這種特殊情況下用腳投票的權(quán)利。
總之，嚴(yán)格按照市場規(guī)則和維護(hù)證券市場健康發(fā)展的要求去博弈，萬科還有相當(dāng)迂回的空間。
聲音
我國A股市場上各種奇葩的殼資源收購重組大行其道，政策生態(tài)對殼收購大開綠燈，對優(yōu)秀企業(yè)被收購的保護(hù)措施尚未提上日程。
對稀缺的優(yōu)秀企業(yè)家資源保護(hù)不足，這是在鼓勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、振興實體經(jīng)濟(jì)中亟待改進(jìn)完善之處。
讓我們希望這一次“萬寶之爭”最終有一個多贏而不是令人遺憾的博弈結(jié)果，成為中國資本市場經(jīng)過洗禮而成長的又一標(biāo)志。
——萬科獨(dú)董華生
□B02-B03版采寫/新京報記者 李春平 陳鵬